황성택 트러스톤자산운용 대표

이집트 사태는 정치적 변수가 금융시장에 미치는 영향은 일시적이라는 주식시장의 격언을 다시 한번 확인시켜 주었다. 무바라크 이집트 대통령의 퇴진, 미국 거시경제지표의 개선, 한국은행 금통위의 금리동결을 전후로 금리, 원화가치, 유가 상승이 다소 진정되고 있다. 지난해 말 이후 3고현상이 금융시장에 불안감을 주었다는 점에서 다소 안도감이 들지만 인플레이션 압력이 여전하기 때문에 향후 금리, 원화가치, 원자재 가격이 재차 상승할 것으로 예상된다.

미국경제의 회복세가 이어지는 가운데 선진국은 여전히 유동성이 남아도는 상황이 계속되고 있다. 신흥시장 입장에서 보면 인플레이션 압력이 수요가 견인하는 것보다 공급 측면에서 발생하고 있지만 세계경제 측면에서는 두 요인 모두 물가상승 압력으로 공히 작용하고 있다. 세계경기 회복과 잉여 유동성으로 원자재 가격이 상승하고 이를 사전 차단하기 위해 각국이 금리를 인상하고 있다. 다만 금리인상이 경기에 찬물을 끼얹지 않도록 하는 동시에 물가상승 압력을 효과적으로 차단하기 위해 자국통화의 평가절상을 용인하고 있다. 이 과정에서 금리, 원화가치, 원자재 가격이 상승하고 있는데 세 변수 모두 인플레이션을 반영하고 있다.

주식, 원자재, 물가연동채권 등이 인플레이션을 헤지할 수 있는 수단으로 평가된다. 하이퍼 인플레이션이 아니라 완만한 속도의 감내할 수 있는 수준의 물가상승률이라면 인플레이션은 주식 투자에 불리한 환경이 아니다. 인플레이션 압력이 유발하는 3고현상을 두려워하지 않으면서 언제까지 주식투자를 계속할 수 있을까? 즉 좋은 인플레이션(good inflation)을 반영하는 금리, 환율, 유가의 수준은 어느 정도인가?

금리는 일정 수준에 도달하면 주식의 상대적 매력도를 떨어뜨린다. 지난 12월초 2.89%를 바닥으로 빠르게 상승하고 있는 국고채 3년물 금리가 5%를 상회하면 주식에서 채권 투자로 전환하는 수요가 발생할 것으로 보이는데 최근 4%대 수준이다. 금통위가 향후 금리를 세 차례 더 인상하더라도 지표금리가 주가에 미치는 영향은 악화되지 않을 전망이다.

유가는 경기회복 과정에서 주가와 같이 움직이다 일정 수준을 넘어서면 부정적 변수로 바뀐다. 2004년 중반 유가가 40달러를 돌파한 이후 3년간 WTI기준 100달러에 근접할 때까지 주가는 상승했고 이후 유가의 추가 상승은 주가에 부담으로 작용했다. 그 동안 우리경제가 국제유가에 대한 내성이 커졌다는 점에서 한계점이 110달러로 예상되는데 이집트 사태가 진정되면서 유가가 90달러 이하로 하락했다.

원달러환율의 1100원대 하향 돌파는 주식시장에 큰 변수가 아니다. 2007년 11월 환율은 900원대까지 하락한 바 있었고 이 과정에서 주요 수출기업들이 이익을 실현하고 글로벌 시장에서 점유율을 확대했다. 한국기업이 질적인 면에서 크게 향상되었기 때문에 환율이 세자리 수까지 하락하기 전에 환율하락에 따른 역효과를 우려할 필요는 없을 것으로 보인다. 환율의 추가하락에 대한 기대감은 오히려 장기투자 성향을 가진 많은 외국인투자자들에게 한국 주식 매수 요인으로 작용할 가능성도 있다.

세계경기 회복, 풍부한 유동성, 상대적으로 낮은 밸류에이션 등 주가상승 전망의 전제들이 여전히 유효하다. 일부 계절적 요인이 작용하고 있지만 세계경기 호조가 밑바탕이 되어 나타나는 인플레이션 압력과 이에 따른 3고 현상은 일시적 주가 조정의 빌미가 될 수 있지만 추세를 바꾸는 변수는 아니다. 금리, 유가, 환율 변수가 주가에 부담을 주는 수준까지는 아직 많은 여유가 있다.